Unternehmenswert

aus Wikipedia, der freien Enzyklopädie
Zur Navigation springen Zur Suche springen

Der Unternehmenswert ist der in Geldeinheiten ausgedrückte Wert eines Unternehmens. Aus Sicht der Nutzentheorie entspricht der Wert eines Unternehmens dem subjektiven Nutzen, den die Kapitalgeber aus diesem ziehen können. Aus investitionstheoretischer Sicht ist der Unternehmenswert der sichere Geldbetrag, der für das Bewertungssubjekt in einer zu definierenden Weise äquivalent ist zu den unsicheren zukünftigen Netto-Rückflüssen aus dem Unternehmen. Zu unterscheiden ist der Wert eines Unternehmens von dessen Preis. Beide sind nur unter eng definierten Bedingungen identisch. Den Prozess, in dem der Unternehmenswert ermittelt wird, bezeichnet man als Unternehmensbewertung.

Bewertungsanlässe sind oft vertraglich oder gesetzlich gegeben.[1]

Wert des Unternehmens[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Den Unternehmenswert schlechthin gibt es nicht, er muss zweckgerecht sein.[2] Jedoch kann der Wert des Unternehmens unabhängig von allen Kapitalquellen als sog. Enterprise Value (aggregierter Wert für alle Kapitalgeber) oder bereinigt von allem Fremdkapital als Equity Value (Wert für die Eigenkapitalgeber) verstanden werden.

Die Steigerung des Unternehmenswertes ist wichtig für die Verhinderung feindlicher Übernahmen, für die Ausrichtung von Investitionen (Vermeidung von Fehlinvestitionen), als Indikator für die Kreditwürdigkeit, zur Orientierung für institutionelle Anleger und als Maßstab für die Bewertung von Managementleistungen.

Weiterhin lässt es sich zeigen, dass der Unternehmenswert von der Insolvenzwahrscheinlichkeit (dem Rating) abhängt, die in der Fortführungsphase wie eine "negative Wachstumsrate" wirkt.[3]

Ein geeigneter Erfolgsmaßstab bzw. ein geeignetes Performancemaß ist der Unternehmenswert nur dann, wenn neben dem genannten Rating auch die Ertragsrisiken des Unternehmens erfasst werden (z. B. über den Diskontierungszinssatz (Kapitalkostensatz)).[4]

Enterprise Value[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Der (Total) Enterprise Value, auch als Entity Value oder Firm Value bezeichnet, ist der aggregierte Wert der Eigen- und Fremdkapitalinstrumente des Unternehmens. Dieser entspricht investitionstheoretisch dem aggregierten Wert aller diskontierten künftigen Netto-Zahlungsmittelrückflüsse an die Eigen- und Fremdkapitalgeber; der Enterprise Value entspricht somit der Summe aus dem Wert des Eigenkapitals (Equity Value) und des Fremdkapitals.

Der Enterprise Value wird unter anderem dazu verwendet, Unternehmen mit unterschiedlicher Kapitalstruktur miteinander zu vergleichen: der Unternehmenswert bleibt ceteris paribus bei beliebiger Variation der Mittelherkunft gleich, da der Enterprise Value grundsätzlich unabhängig von der Kapitalstruktur (Finanzierung) ist (nach dem Modigliani-Miller-Theorem).

Vereinfacht ist das Konzept des Enterprise Values so zu verstehen, dass man sich den potentiellen Kauf eines Unternehmens vorstellt. Dabei stellt, nachdem der Käufer mit den Wertpapierbesitzern eine Übereinkunft erreicht hat, der Enterprise Value den Kaufpreis des Unternehmens dar.

Der Enterprise Value wird dabei wie folgt berechnet:

Kernkapital (zum Marktwert)
+ Schulden (zum Marktwert)
+ Minderheitsanteil (zum Marktwert)
+ ungedeckte Rentenverbindlichkeiten
./. Wert assoziierter Unternehmen
./. Bargeld und Bargegenwerte
------------------
= Enterprise Value

Equity Value[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Der Equity Value (Equity = Eigenkapital) ist der Wert des Eigenkapitals eines Unternehmens. Er entspricht also dem Wert eines Unternehmens, der den Eigentümern und Anteilseignern zur Verfügung steht. Dieser entspricht investitionstheoretisch dem aggregierten Wert aller diskontierten künftigen Netto-Zahlungsmittelrückflüsse aus dem Bewertungsobjekt abzüglich der Zahlungen an die Fremdkapitalgeber.

Wertermittlung[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Zur Wertermittlung siehe Hauptartikel Unternehmensbewertung.

Marktwert und Bewertungsmodelle[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Unternehmen bzw. Unternehmensanteile sind handelbare Güter und besitzen als solche einen Marktwert. Am deutlichsten wird dies bei börsennotierten Aktiengesellschaften, bei denen sich der Equity Value in der Marktkapitalisierung der Eigenkapitalinstrumente ergibt. Bei jeder Aktientransaktion manifestiert sich der von den Marktteilnehmern angenommene Wert des Unternehmens(anteils) im gezahlten Preis. Selbiges gilt analog für Unternehmenskäufe, wobei diese im Unterschied zu dem Preis einzelner Aktien, oft eine Kontrollprämie enthalten (entspricht dem Aufpreis der benötigt wird, um die Mehrheit an einem Unternehmen zu erwerben).

Auch nicht börsengehandelte Unternehmen besitzen einen Marktwert, allerdings ist dieser relativ schwer zu bestimmen. Dies liegt zum einen daran, dass der Markt für Unternehmenstransaktionen illiquide ist, zum anderen daran, dass Unternehmen heterogene Güter sind, so dass sich die Preisfindung schwierig gestaltet. Verfahren, die versuchen, den Marktwert von Unternehmen direkt aus tatsächlich beobachtbaren Marktdaten abzuleiten, werden als Mark-to-Market-Bewertungsverfahren bezeichnet. Hierzu gehören die Vergleichswertverfahren wie die Similar-Public-Company-Methode oder die Multiplikatormethode.

Da sich Marktwerte von Unternehmen nur schwer bestimmen lassen, muss in der Praxis der Unternehmensbewertung regelmäßig auf Bewertungsmodelle zurückgegriffen werden. Man spricht in diesem Zusammenhang auch von einer Mark-to-Model-Bewertung. Unternehmenswerte, die mittels Bewertungsmodellen gewonnen werden, sind als theoretische Annäherung an Marktwerte zu verstehen unter Heranziehen von Annahmen zu der zukünftigen Entwicklung des Unternehmens. Gängige Bewertungsmodelle sind beispielsweise das Ertragswertverfahren und das Discounted Cash-Flow-Verfahren.

Die Wert-Größen, Entity- und Equity-Value, werden mithilfe von zwei Bewertungskonzeptionen ermittelt. Der Entity-Value wird über die Brutto-Verfahren (Adjusted-Present-Value-Ansatz (APV) als auch über die beiden Ausprägungen des WACC-Ansatzes, der Total-Cashflow-Ansatz (TCF) und Free-Cashflow-Ansatz (FCF)) ermittelt. Diese bestimmen dabei erst den Gesamtwert des Unternehmens, von dem schließlich der Marktwert des Fremdkapitals abgezogen wird. Der Equity-Value wird über Netto-Verfahren (Flow-to-Equity-Ansatz (FTE) bzw. Ertragswertverfahren) ermittelt. Dabei werden die den Unternehmenseignern zustehenden Überschüsse finanzieller Art (Cashflows) mit einem dem Risiko angepassten Eigenkapitalzinssatz diskontiert.[5]

Innerer Wert[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Unter dem inneren Wert (englisch Intrinsic Value) oder fairen Wert (englisch Fair Value) versteht man den Wert eines Unternehmens bzw. Eigenkapitalinstruments, der diesem aufgrund der wirtschaftlichen Fundamentaldaten beigemessen wird. Der innere Wert kann sich vom Marktwert unterscheiden, da in letzteren auch preisbildende Faktoren einfließen, die unabhängig von den wirtschaftlichen Fundamentaldaten sind, insbesondere Angebots-/Nachfrage-Mechanismen.

Fortführungswert[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Wenn das Unternehmen voraussichtlich nach der Bewertung fortgeführt wird, erfolgt die Wertermittlung unter der Prämisse der Unternehmensfortführung (Fortführungsprinzip). Das Unternehmen wird hier als Kombination von Produktionsfaktoren zum Zweck der Gewinnerzielung aufgefasst. Aus investitionstheoretischer Sicht ergibt sich der Unternehmenswert dann als Aggregat der voraussichtlichen zukünftigen diskontierten Netto-Zahlungsmittelrückflüsse. Der Fortführungswert ist ein unsicherer Wert. Die wichtigsten Bewertungsverfahren zur Ermittlung von Fortführungswerten sind das Ertragswertverfahren und das Discounted-Cash-Flow-Verfahren.

Liquidationswert[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

Wenn das Unternehmen nach der Bewertung voraussichtlich nicht fortgeführt wird bzw. die Zerschlagung bereits sicher ist, ergibt sich der Unternehmenswert als Aggregat der Veräußerungswerte der einzelnen veräußerungsfähigen Aktiva (Liquidationswert). Sofern einzelne Sparten/Unternehmensteile als Einheit veräußert und beim Käufer fortgeführt werden, sind für diese dennoch Fortführungswerte zu ermitteln.

Der Liquidationswert wird dabei wie folgt ermittelt:

Gesamterlös aus dem Verkauf aller Vermögensgegenstände
./. Verbindlichkeiten
./. Verpflichtende Rückstellungen (Für Rückbau, Pensionen o. Ä.)
./. Kosten der Liquidation (Sozialplan, Transaktionskosten etc.)
------------------
= Liquidationswert

Literatur[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

  • Malte Kaub, Marc Schaefer: Wertorientierte Unternehmensführung: Eine Einführung in das Konzept. Fachhochschule für Wirtschaft, im Auftrag der Hans-Böckler-Stiftung. Berlin 2002. (PDF)

Einzelnachweise[Bearbeiten | Quelltext bearbeiten]

  1. Christoph Wollny: Der objektivierte Unternehmenswert: Unternehmensbewertung bei gesetzlichen und vertraglichen Bewertungsanlässen. NWB Verlag, Herne 2010.
  2. Wolfgang Ballwieser: Unternehmensbewertung zwischen Individual- und idealisiertem Marktkalkül. In: Heinz Königsmaier, Klaus Rebel (Hrsg.): Unternehmensbewertung, Theoretische Grundlagen - Praktische Anwendung. Linde, S. 65.
  3. Werner Gleißner: Kapitalmarktorientierte Unternehmensbewertung: Erkenntnisse der empirischen Kapitalmarktforschung und alternative Bewertungsmethoden. In: Corporate Finance. Nr. 4 / 2014, 2014, S. 158.
  4. Werner Gleißner: Grundlagen des Risikomanagements: mit fundierten Informationen zu besseren Entscheidungen. 3. Auflage. Franz Vahlen, München 2017, ISBN 978-3-8006-4953-2, S. 47.
  5. Ballwieser/Hachmeister: Unternehmensbewertung. 5. Auflage. 2016, S. 137 f.